费率改革来了！券商研究所大变局

中国基金报记者闫晶滢

随着(zhe)公募降费(fèi)进入新阶段(duàn)，卖方研究的转型也箭在(zài)弦上。

4月19日，证监会(huì)发布《公开募集证券投(tóu)资基金证券(quàn)交易费(fèi)用(yòng)管理规定》（以下简称《规定》），自7月1日起正式实施。《规定》共19条，主要围绕(rào)调降交易佣金费率、降低交易佣金分配比例(lì)上限、强(qiáng)化合(hé)规内控(kòng)、明确信息披露(lù)等(děng)方(fāng)面进行要(yào)求(qiú)。

不言而喻，在《规定》实施后(hòu)，交易佣金将有较大幅度缩水。而在肉眼可见的“蛋糕”缩水后，叠(dié)加监管进一步对内外部机制进行强化约(yuē)束，卖方研究此前的业务(wù)模式和打法也将随之改变。多名业内(nèi)人士指(zhǐ)出，《规(guī)定》有助于推动券商的研究服务能力建设，进一步完善生态体系，从而提供更加优质的交易、研(yán)究和投资服(fú)务。

下调交易佣金费(fèi)率

预计年(nián)化让利超60亿元

此次《规定》中关于基金股票交易佣金费率的调降，对卖方市场总“收成”的影响最为明显。根据《规定(dìng)》，被动(dòng)股票型基金佣金(jīn)费率(lǜ)不超过市场平均水(shuǐ)平，其他类型不超过市场平均水平的(de)两倍，市场平(píng)均股票交易(yì)佣金费率由中国证(zhèng)券业协会定期测算。

对此，华泰证券非(fēi)银团队(duì)称，首次费率调降工作将(jiāng)于2024年7月1日前完成，以2023年静(jìng)态(tài)数据测算，2024、2025年(nián)将分别为(wèi)投资者节省32亿元、64亿(yì)元成本。中金非银及金(jīn)融(róng)科(kē)技团(tuán)队则测算称，预计(jì)交易佣金费(fèi)率将下降(jiàng)40%，对应年化让利投资者逾(yú)60亿元。

上(shàng)月底，2023年公募基金年报披露结束，交易佣金规模也(yě)随之显现。天相投顾数(shù)据显(xiǎn)示，2023年全市场交易(yì)佣金规模为(wèi)164.66亿元(yuán)，较2022年减少17.75亿元，同(tóng)比下滑近10%。如按照机构测算的(de)“让利超60亿元”计算，则交易佣金总规模将降至(zhì)百亿水平。

除了(le)大手笔降费外，《规定》直指(zhǐ)行业乱象，对公募基(jī)金(jīn)、证券公司(sī)的内(nèi)部制度进行要求。《规定》将证券交易佣金分配比例上限由30%下调至15%，从而进一步强化分配行为监管(guǎn)，切实防范利(lì)益(yì)输送。

同时，《规定》严禁将(jiāng)证券公司选择(zé)、交易(yì)单(dān)元(yuán)租用、交易佣金分配等与基(jī)金销售(shòu)规模、保(bǎo)有规模挂钩，严禁以任何形(xíng)式向证券公司(sī)承诺(nuò)基金证券交易量及佣金或利用交易佣金与证券公司进行利益交(jiāo)换，严禁使用交易佣金向第(dì)三(sān)方转移支付费用（如使用外部专家咨询、金融终端、研报平台、数据库(kù)等的费(fèi)用）。

“这对(duì)卖方研究中此前(qián)存在(zài)的行业痼疾将实现有效清理，可以说是深刻(kè)触及痛点。”北(běi)京某大型券商(shāng)研究所负责人对记(jì)者表示，长期以(yǐ)来卖方研(yán)究中存在一些乱象，比如使用手段拉(lā)派(pài)点、以销售换佣金、过度“服务”等。最近两年里证券研究罚单频发，相关问题也得到了监管部门的高度重视，此次(cì)《规定》的落地有助于重(zhòng)塑行业形象和价值。

在(zài)此次《规(guī)定》落地后，意味着公(gōng)募行业费率改革来了！券商研究所大变局费改第二阶段举措正式落(luò)地。而第(dì费率改革来了！券商研究所大变局)三阶段规范基金销售环节收费以及其他配套改革措施，也在稳步推进中，预计于2024年底前(qián)完成。“后续对于券商(shāng)如何卖基金乃至券商财富管理(lǐ)转型(xíng)，将产(chǎn)生更为深远的变革。”该负责人称(chēng)。

中信建(jiàn)投非银金融行业首(shǒu)席分析师赵然认为，《规定》的主旨(zhǐ)在于降低投资者成本，推(tuī)动(dòng)行业正本清源(yuán)。本次《规定》延续了(le)“管理-交易销(xiāo)售(shòu)”的费率改革路线，监管(guǎn)实为以费率调整(zhěng)，推动公募行业更多聚焦向“以投资者为中(zhōng)心”转型。整体来看，交易佣金降费或将重塑公募基金与券(quàn)商合作模式(shì)。未来，回归(guī)投资本源，重(zhòng)视研究能力与体系建设(shè)，注重投资者长期回报的券商或(huò)将受益。

赵然提到，过(guò)去券商研究所可(kě)以帮基金公司采购专(zhuān)家咨询服务、金融终端和数据库服务，产(chǎn)生的费用也依然(rán)用交易(yì)佣金支付，俗称“软佣”。严禁向第三方转移支付(fù)费用，实际上就是禁止“软佣”支付形(xíng)式。另(lìng)外，在《规定》正式稿(gǎo)中还(hái)新增了对于委托货币经(jīng)纪公司服务的费用也不得从(cóng)基金资产列支的情形，进一步为投资者节约(yuē)成本。

推动证券研究服务(wù)能力(lì)建(jiàn)设

行业(yè)集中(zhōng)度有(yǒu)望提升

对于证券行业各个业务领域而言，“马太效应”都体现得十分明显。其中，卖方研究算得上是市场(chǎng)化程度更(gèng)高、行业集中度相对较低的业务。头(tóu)部(bù)券商(shāng)研究所实力雄厚，但舍得“投入”的中小券商也能(néng)凭借引入明星分(fēn)析师迅速拉起队(duì)伍。

沪上某(mǒu)券商(shāng)非银首席向记者表(biǎo)示，此(cǐ)前公募佣金派点(diǎn)是证券行业内为数不多的(de)还能(néng)与“人(rén)”直接挂钩的(de)业务。一名知(zhī)名首席跳槽后(hòu)的(de)业绩产出能“养活”自己及团队成员即可，顺(shùn)便还能起到品牌提升作(zuò)用(yòng)，对公司来说仍是划算(suàn)的生意。但(dàn)在监管政策落地和市(shì)场环境变化(huà)之下(xià)，卖方业务逻辑(jí)将(jiāng)出现明显变化。

中(zhōng)国(guó)证券业协会(huì)数据(jù)显示，截至(zhì)今年4月20日，业内登记注册(cè)的证券投(tóu)资咨询（分析师）共有4837人，增长势头仍在延续。但不(bù)容忽视的是，今(jīn)年以来(lái)卖方(fāng)研究人员流动情况明显加剧，从研究所所长、副所长到(dào)明星分析师(shī)，选择跳槽甚至告别卖方行业(yè)者甚众。

“人员的流动，首先与监管(guǎn)力度从严、行业产能过剩、内部绩效考(kǎo)核等(děng)多方因素有关，当然和‘降(jiàng)薪’风声也(yě)不无关系。”上述非银首席称，虽然业内之(zhī)前传闻的“一刀(dāo)切”限薪并非普遍现象，但(dàn)大方(fāng)向上(shàng)对明星分析(xī)师的收入肯定会进行一定限制，工作“性(xìng)价比”有所下降。“但总体来说，对行业(yè)整体健康有序发展还是起到正向作用。”

另外，亦有头部(bù)券商研究部负责人(rén)介绍，近年来其采用多元化方式考核分析师，除了研报、派点等内部定量(liàng)考核外，对公司其他业(yè)务条线的支持，承担政府(fǔ)、集团、监管研(yán)究课题等(děng)工作，都将细化为分析师考核的一部(bù)分。从原有(yǒu)重点(diǎn)对外服务转向对外(wài)对内有机结(jié)合。

除了证券研究业务外，经纪业务也(yě)将受到《新规》影响(xiǎng)。上(shàng)海证券基金(jīn)评价研究中心业(yè)务负责人刘亦(yì)千指出(chū)，交易佣金(jīn)率的下降及分配限制对(duì)券商未来经纪业务的(de)负面影响已成必然，尤其对佣(yōng)金收入依赖性(xìng)较大的券商在本次费率改革过程中会较(jiào)为(wèi)艰难。以(yǐ)佣金分仓作为主要收入的研究所也将受到波及，其中对中小券商的影响最为明显。

刘亦(yì)千认为，以政策为导向，未来(lái)基金公司会优选证(zhèng)券研究报告服务能力强的证券公(gōng)司作(zuò)为合(hé)作伙伴。而中小券(quàn)商的研究实力较弱，未来在针对公募(mù)基(jī)金的投研支持(chí)业务上或将逐步被市(shì)场淘汰，转(zhuǎn)变为向更多(duō)私(sī)募基金、企业(yè)客户等提供研究(jiū)支持，或向内部提供服务、实现“研究赋能”。此外，部(bù)分研究所或将变相(xiāng)成(chéng)为业务部门的业务兑现(xiàn)途径。

行(xíng)业变革之际，证券公司(sī)应如何应对？中金非银及金融科技团队认为(wèi)，在基金公司整体对外部服务的购买力(lì)下降背景下，券商可以通(tōng)过全方位综合服务为客户(hù)提供更多价值、构筑真正(zhèng)意义(yì)上的(de)护城河并实(shí)现自身份(fèn)额的增长。一方面，券商可通过拓展(zhǎn)覆盖市(shì)场、品类、主题等方式拓宽研究广度(dù)和深度，打造差异化投研(yán)服务。另一方面，券商可协同(tóng)财富管(guǎn)理、IT等部门，为基(jī)金公司提供综合金融服务。

该团队举例(lì)称，券结模式不仅可豁免佣(yōng)金(jīn)分配比例上限规定，亦可(kě)撬动(dòng)投研、代销(xiāo)、托(tuō)管(guǎn)、结算、融券等一体化服务，有助(zhù)于券商延伸公募产业链条、增厚综合服务收益。此外，头部券商财富管理及卖方投(tóu)研数字(zì)化亦(yì)有望迎来发展机遇。

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